中國的養(yǎng)豬業(yè)自2006年開始有著明顯的豬周期，基本上是以60個月為一個周期，這樣的豬價波動很重要的一個原因是，中國的生豬市場非常分散，假以時日相信全球養(yǎng)豬業(yè)巨頭將會在中國接連誕生。

“支離破碎”這個詞被廣泛用于描述中國的許多行業(yè)，尤其是那些可能在未來幾年整合的行業(yè)。養(yǎng)豬業(yè)相當引人注目，2017年中國3700萬養(yǎng)豬場中，有3500戶人每年生產不到50頭豬。只有4500戶出欄10 000多頭豬，出欄50 000頭以上僅400家集團。毫不奇怪，十大上市豬業(yè)公司的市場份額僅為7.38%。

生豬極度分散的結果是農民幾乎沒有定價權，因為實際上沒有產品差異化，行業(yè)進入壁壘太低。因此，豬肉價格完全取決于生豬的供應和需求。那么這個行業(yè)的未來是什么呢？

首先，鑒于生豬價格的波動和非洲豬瘟對經濟的影響，我們認為許多小農將被迫退出該行業(yè)是不可避免的。但我們不認為這會給市場領先者很大的定價權，因為這個行業(yè)在未來十年將進行整合。

相反，我們認為他們將受益于提高他們對上游飼料公司的議價能力。因此，我們預計它們的飼料成本會小幅下降。飼料工業(yè)的競爭已經非常激烈，凈利潤率不超過10%。較低的飼料成本，再加上養(yǎng)豬技術的逐步進步，使我們相信整體的養(yǎng)豬成本應該保持不變，甚至下滑。

第二，雖然競爭格局的變化不太可能提高養(yǎng)豬公司的定價能力，但向大規(guī)模經營的轉變將導致每頭豬的收益下降，從而推低行業(yè)的整體投資回報率。

2017年，仍有3500萬農民出欄不到50頭豬，占農民總數(shù)的95%

排名前10個豬業(yè)公司的市場份額僅為7.38%

上游飼料和動物保健市場

2018年，中國飼料行業(yè)的銷售額為2.28億噸，銷售額為8700億元人民幣。都受到非洲豬瘟的嚴重打擊。我們估計銷量在2019年下降10%，至2.05億噸，2020年下降4%，至1.96億噸，在2021年上升7%，至2.10億噸。

這個行業(yè)也非常分散。在中國大約有6500家飼料生產商，但只有4家的年產量超過1000萬噸。就像在養(yǎng)豬業(yè)一樣，飼料生產商產品的定價能力是如此相似。因此，飼料的定價采用成本加法。

如前所述，養(yǎng)豬公司應該能夠提高他們在上游飼料生產者的議價能力，因為它們轉移到大規(guī)模的經營中。從長遠來看，這可能會影響飼料價格，但由于飼料行業(yè)的競爭已經相當激烈，將利潤率限制在最高10%，我們預計價格不會大幅下降。我們認為，隨著越來越多的較小公司被迫退出，行業(yè)可能會保持目前的盈利水平。

相比之下，中國的動物保健市場更加集中，2018年前10家公司的銷售額占到了市場的20%。據統(tǒng)計，銷售總額為510億元人民幣。我們預計它們在2019年將保持持平，然后上升6%，2020年增至546億元人民幣，之后上升11%，2021年增至608億元人民幣。

我們認為，在養(yǎng)豬產業(yè)鏈上領先公司處于有利地位。動物保健產品在養(yǎng)豬成本中所占比例不到10%，是保證動物安全和健康的關鍵。這意味養(yǎng)豬公司通常對動物疫苗等這些產品的價格不敏感，并高度重視產品質量。動物保健行業(yè)也有很高的進入壁壘，限制了競爭。因此，我們認為動物疫苗生產商應該保持強勁的收益，因為隨著豬公司轉向大規(guī)模經營，他們將更多地關注疫苗。

目前仍有5000家飼料公司，占所有飼料公司的80%，年產量不到5萬噸。

上市動保公司的市場份額合計為17%

人口老齡化和更嚴格的環(huán)境標準加速整合

人口統(tǒng)計也將在幫助集約化養(yǎng)豬業(yè)方面發(fā)揮重要作用。根據國家統(tǒng)計局的數(shù)據，約有14%的人口年齡在50-60歲之間，占20-60歲組的23%。在未來10年中，50-60歲年齡組的大批人將退出勞動力。與此同時，開始工作的人要少得多，因為10-19歲的人現(xiàn)在占人口的10.47%。

在一個老齡化的社會里，大量退休的老年農民不太可能被取代。越來越多的年輕農村居民搬到城市工作，那里的工資隨著勞動力的增加而提高。盡管養(yǎng)豬戶的數(shù)量肯定會下降，但鑒于豬肉的巨大受歡迎程度，豬肉需求可能保持穩(wěn)定。

集約化過程中的另一個重要因素是環(huán)境保護。中國許多行業(yè)的標準都有很大提高，農業(yè)也不例外。從2012年開始政府通過了一系列措施，加強了飼養(yǎng)豬、家禽和其他牲畜的規(guī)定。更高的標準增加了成本，給小農戶帶來了壓力。

強者更強

行業(yè)領導者在招聘最佳員工、研發(fā)支出和金融實力方面享有顯著的規(guī)模優(yōu)勢。由于他們的成本優(yōu)勢，大型養(yǎng)豬戶與較小的競爭對手相比，盈利能力更強，而且它們也被更好地應對豬價的劇烈波動。

在規(guī)模場的對面，仍有3500萬后院農民每年生產不到50頭豬。過去還有更多，但在過去的十年里，他們的數(shù)量一直在下降。我們相信這一進程將繼續(xù)下去。在未來的10年里，我們預計他們中的大多數(shù)將退出市場，而每年生產5萬多頭豬的養(yǎng)豬公司所占的比例也會增加。他們將生產超過40%的生豬。未來10年，我們預計十大上市豬業(yè)公司的市場份額將從目前的7.38%上升到30%。

大型企業(yè)有較高的盈利能力(人民幣/豬)。

90%以上的農民(3500萬人)的年出欄低于50頭豬，其對總產量的貢獻隨著時間的推移而下降

2017年，年出欄低于500頭豬的農場占50%以上。

我們估計到2028年，年產量超過5萬頭豬的農場將超過40%。

飼料和疫苗工業(yè)也應該受益

大型畜牧企業(yè)在動物保健方面的支出比家庭農戶(人民幣/豬)多得多。

與美國農業(yè)比較

美國是世界上第二大的豬生產商和消費國。這個行業(yè)比中國更加集中。1996至2012年間，美國養(yǎng)豬業(yè)企業(yè)數(shù)量從150萬家左右下降到70萬家左右。到2013年，68%的豬由出欄超過5,000頭豬的農場供應；前五名企業(yè)的市場總份額為30%。

上游飼料和動物保健行業(yè)也比中國同行更加集中。前五名動物保健公司的市場份額為55%，領先五位。飼料公司前五名的市場份額超過了30%。

美國畜牧企業(yè)數(shù)量變化（單位：萬）

美國生豬生產，2013年

2018年全球動物保健行業(yè)的競爭格局

2018年美國飼料工業(yè)的競爭格局

美國對動物保健的需求也大幅上升。碩騰是一家領先企業(yè)，憑借其強大的研發(fā)能力實現(xiàn)了增長。2011年，Zoetis的總收入為4.23億美元，來自其牲畜業(yè)務的2.78億美元，來自其伴侶動物醫(yī)療保健業(yè)務的1.46億美元。碩騰于2012年獨立上市。到2018年，收入和市場估值分別上升到58.3億美元和600億美元。

在飼料工業(yè)中，公司積極拓展到下游的畜牧養(yǎng)殖業(yè)。其中一些，如Cargill、Tyson食品和CP集團，已成為從事飼料和動物養(yǎng)殖的垂直一體化企業(yè)。

在豬生產和銷售量方面，中國的市場比美國大5倍?；诿绹I(yè)供應鏈的發(fā)展，我們相信中國現(xiàn)在已經在增加市場集中度的早期階段，我們預計鞏固的步伐將在未來十年加速。

鑒于許多規(guī)模較小的競爭對手的運營效率低下，我們預計領先的公司將受益于其競爭優(yōu)勢，并產生更高的資本回報率。我們認為，全球最大的運營商將繼續(xù)在中國生豬產業(yè)鏈中獲得市場份額。

（資料來源：匯豐銀行報告，本文為節(jié)選）